衍生品是量化的「杠杆与对冲工具箱」，也是新的风险维度。本篇不求全面，只讲清楚量化策略里最高频出现的四件事：期货的杠杆与展期、期权的定价直觉、Greeks 的风控语言、基差的会计。
期货：杠杆、保证金与展期
期货 = 标准化的远期合约，交易所中央清算。对量化者的三组关键参数：
- 保证金与杠杆：A 股股指期货保证金约 12%–15%，商品期货 8%–15%。名义敞口/保证金 = 杠杆倍数——期货的「10% 保证金」不是价格波动 10% 就爆仓，而是保证金率的缓冲设计；风控要盯的是名义敞口波动，不是保证金占用（见杠杆与保证金管理 ）；
- 展期（Roll）：期货有到期日，持有超过当月必须移仓到远月。移仓成本 = 新旧合约价差随时间的侵蚀，对高频展期的组合是持续摩擦。商品期货的 contango（远月升水） 让多头展期每月亏一点——2006 年前后多家商品指数基金被 contango 吃掉全部理论收益，是「理论价差 ≠ 可实现价差」的教科书案例（展期收益的完整算例见大宗商品 ）；
- 股指期货的基差：下文单独展开，它是 A 股中性策略的生命线。
期权：定价的直觉与 Greeks
定价直觉：期权价格 = 内在价值 + 时间价值。BS 公式的五个输入里，唯一不可观测的是未来波动率 σ——所以期权交易的本质是你对波动率的观点 vs 市场定价（隐含波动率 IV）的分歧。四个必须内化的现象：
- 波动率微笑：同一到期日、不同行权价的 IV 呈弧形（股票指数还有偏斜：虚值 put 更贵）——市场为尾部风险付溢价，直接反驳「对数正态」假设（见概率论基础 的肥尾）；
- 期限结构：IV 随到期日变化；危机时近月 IV 飙升；
- 波动率聚集与 GARCH：σ 本身可预测（见随机过程 ），这是波动率策略的统计基础；
- 卖方收租的非对称：卖期权胜率极高（收权利金）但尾部巨亏——「捡钢镚 vs 被压路机碾过」。多次「末日轮」暴涨百倍事件（如 2020 年 6 月某期权单日百倍）都是卖方踩踏的切片。
Greeks：风险的偏导数语言
| Greek | 含义 | 风控语言 |
|---|---|---|
| Delta ∂V/∂S | 标的价格敏感度 | 「这个组合相当于持有多少股正股」——delta 对冲即把 delta 压到 0 |
| Gamma ∂²V/∂S² | Delta 的变化率 | 标的波动时 delta 对冲的再平衡成本；卖方 gamma 为负 = 大波动时越亏越快 |
| Theta ∂V/∂t | 时间流逝的价值损耗 | 卖方每天收的「租金」；买方每天的时间价值流血 |
| Vega ∂V/∂σ | 波动率敏感度 | 「IV 上升 1 点，组合盈亏多少」——波动率策略的主暴露 |
| Rho ∂V/∂r | 利率敏感度 | 长期限期权才重要 |
策略四象限（记这一个矩阵胜过百种花名）：买长限期权 = 买 Vega 付 Theta；卖短期期权 = 收 Theta 背负 Gamma/尾部。波动率交易的常见结构如买跨式（赌大波动）、卖铁鹰（赌不波动收租），本质上都是在这四个 Greek 之间做交换（展开见期权与波动率策略 ）。
基差：中性策略的隐形税单
基差 = 期货价格 − 现货价格。理论上基差 = 持有成本 − 分红，但 A 股股指期货长期深度贴水（IC/IM 年化贴水曾达 10%+），原因是对冲需求远大于多头需求：大量中性策略愿意为「立刻拿到对冲」付出贴水成本。
对量化策略的三种含义：
- 中性策略的真实成本：指增年化超额 15%、贴水成本 8% → 中性策略净超额只剩 7%。评估中性产品必须问「费后扣贴水口径」（见量化私募生态 ）；
- 贴水本身是信号：贴水 = 做空需求 = 市场对冲情绪，极端贴水常与拥挤的交易结构共存——2024 年 1 月小微盘崩盘前 IM 贴水创历史极值，是事后复盘时最刺眼的信号之一（见案例库 ）；
- 基差交易：贴水收敛时多头期货吃基差——「吃贴水」策略（期货替代 ETF 的超额收益来源）在贴水深时年化贡献可观，但要理解自己在承担对冲盘的拥挤风险。
展期与基差的合并提醒：每月移仓日的贴水跳变、到期日效应（期现收敛）、以及远月流动性稀薄的冲击成本，都应写进执行算法的参数，而不是事后惊讶（见A 股执行实务 ）。